刘纪鹏教授应邀在2004年6月5日举行的“第四届乌鲁木齐经济论坛”发表了题为“中小企业板与融资创新”的演讲。随后，唐立久与刘纪鹏教授前往新疆南疆重镇库尔勒市出席巴音郭楞蒙古自治州成立50周年庆典活动之一“巴州经济论坛”。由于飞机故障，临时改为深夜驱车7小时穿越天山，一路夜色茫茫，行程中就德隆危机进行了一次长谈。
德隆危机是民营经济的“筋骨之伤”
刘纪鹏：最近两次我来新疆演讲都遇到对新疆经济发展极为不利的事情：一次是2003年10月的啤酒花事件，还有这次德隆危机。德隆危机带来的影响远远超出啤酒花事件，如果啤酒花事件对新疆经济的影响是“皮肉之痛”，那么德隆危机则是新疆和中国民营经济发展遭受的“筋骨之伤”！
唐立久：德隆危机无论从哪个角度分析，对中国经济特别是金融业与资本市场的影响都是巨大的，它一定是一个经典案例。我从1986年就开始关注德隆，从它成长的曲折过程，可以看到在中国做民营企业的不易，尤其是成为超大型的民营企业。
作为一家民营企业，在中国经济体制改革进程中，德隆经历了由经营计划到经营产品，由经营产品到经营资本的两个重大转变。在资本市场，德隆系股票同样从“庄股时代”迈入到“价值投资时代”。从这一角度来看，成立于1986年的德隆集团更像是中国走向市场规范的见证者。
上网搜索有关德隆危机的文章不下2000篇，“德隆系崩盘”、“德隆会否死去？”、“德隆为何如此脆弱？”、“德隆再爆资金黑洞”、“逼债大潮席卷德隆”、“拯救德隆”、“德隆重组”、“德隆不会逃避自己的责任？”……为什么大家如此关注德隆？上海浦东世纪大道旁，价值5.8亿元的德隆大厦矗立在此，铝蜂窝板和银色玻璃完美结合的流线型外表在明媚的阳光下熠熠生光。当我5月中旬第9次来到这里时，德隆就此倒下？
刘纪鹏：我想把今天讨论的主题锁定在德隆危机的成因是什么，如何评价德隆，德隆危机给我们的启示，以及拯救和重组德隆的举措。
眼下关于德隆危机的成因主要有“信用危机说”、“短融长投说”、“产业金融混业说”等，你如何看待此次德隆危机？
唐立久：德隆危机的直接导火索是啤酒花事件，随后来自于国家银根紧缩政策与银行监管。但最根本的原因是在外部环境发生变化的情形下，德隆还坚守“整合传统产业、提升传统产业的价值，谋求成为中国传统产业新价值的发现者和创造者”的战略定位和经营理念，公司治理结构及“企业家菁英俱乐部”的管理模式。
这要从德隆的发展史说起。我把德隆的发展分为三个阶段：第一阶段1986年—1996年，德隆从电脑打字名片制作复印服务开始，涉足为大学生、中学生提供课外辅导材料、饲料添加剂贸易、彩扩、魔芋挂面/玉石云子加工、自行车锁制造、小化肥厂、边贸、油田设备贸易、国债/证券交易、农业开发等领域，经历了千辛万苦，积累了丰富的经验和教训，培养了商业的远见和洞察力，完成了原始积累。这一阶段德隆没有制定战略规划，但战略目标清晰，积累资本、效率优先、追求利润最大化。
第二阶段1997年—2001年，德隆开始全面进入实业。1997年，春天德隆在北京召开一次会议，确立从项目投资向产业投资的转型，控股和改造“老三股”是这一阶段的重要事件，也是整合中国传统产业的一次尝试，主要是从资本市场融资后，长线投资实业，“长融长投”。应该说这一阶段战略定位准确，方法恰当：首先对行业进行研究，确定目标企业；然后通过兼并收购或结成战略联盟的方式形成产业的经营平台，在这个平台上进行产业整合，拓宽业务规模和范围，取得行业领先地位；然后获取国际终端市场，提升企业整体价值。
第三阶段2001年—2004年，转折点是2000年12月，自那以后德隆控股的上市公司再没有从资本市场获得增发和配股。为了坚守德隆的“理想主义和战略定位”，由德隆控股的公司全面进入金融机构，以获取资金继续支撑整合并改造传统产业。这时德隆又提出“综合金融服务商”和“金融控股公司”的概念，重组并控股德恒证券、恒信证券、中富证券、金新信托、新疆金融租赁、新世纪金融租赁、厦门联合信托、南京市国际信托投资公司、伊斯兰信托以及昆明市商业银行、南昌商业银行、重庆商业银行、长沙市商业银行、株洲商业银行、南京大江国际信托投资有限公司等27家金融机构及其他类公司总计200家的“子公司”和“孙公司”。德隆开始投入巨资并购企业后，产业整合并没有产生足够的现金流。从农业、机电、食品、建材到金融、旅游等，德隆的战线越拉越长，粗糙地选择收购对象并且不计后果地扩张，决定其长期陷于资金饥渴症。把高速扩张形成的庞大资产建立在高负债的沙堆上，德隆的脆弱由此注定。这一阶段由于长期直接融资受阻，转向短期间接融资，由于追求所谓的规范化和国际接轨，管理成本和财务费用骤升。此外面对众多的投资机会，涉及多种传统产业，基本上是“短融长投”，使得整个系统的资金链吃紧，危机必然出现。
毫无疑问，德隆整合、并购之举，即使放在职业化水平良好的市场经济发达国家，也非一朝一夕能见出成效，何况德隆是通过收购大量国企来做整合，单是体制的对接与改造就是一大重任。任德隆管理层呕心沥血，通过大量收购产出的收益根本无法同步回馈德隆的资本投入。
在德隆的发展中，曾先后邀请国际管理咨询机构罗兰贝格、麦肯锡和科尔尼进行战略规划、组织结构设计和运营管理重建，确认资本运作导向型模式，通过资本市场整合传统产业，创造中国传统产业新价值。
德隆的崛起不是偶然的，它是在20世纪80年代初期新疆特殊的社会环境和氛围下的产物，新疆那场“青年运动”，注定是全国性的，德隆不过是那场运动的折射而已，对此我将在以后的文章进行全面和集中的讨论。
刘纪鹏：我想资金链吃紧的含义有两个方面：
一是德隆大举扩张之前并没有足够好的成熟产业为投资的新业务提供现金流。德隆的扩张建立在“三驾马车”的基础上，然而，“三驾马车”并非现金流提供者，它们的作用是让德隆确立产业整合者形象，并以拥有的上市公司股权为依托（互保或股权质押）获得向银行借款的能力。在此之后进入的产业所需资金绝大部分来自于银行短期借款。这些新业务，包括农业、矿业、旅游产业等等，至今仍然是净现金流索取者，本身并没有在预期的时间内产生足够的现金回报和建立自身的融资能力。没有稳定的自由现金而完全依靠银行借款发展新业务，其财务风险可想而知。
二是德隆对多个产业进行整合，却没有根据业务发展的具体情况进行取舍，只进不出，导致现金资源分散在多个长线产业，而任何一个产业都无法在较短时期内形成现金回报。显然德隆与众多的中国民营企业一样，在发展的初期和成长期就立志做大做强，过多的强调超常规发展，忽视了产业链和金融链的合理链接，重目标、轻方法论，忽视为实现目标最小成本的路径选择，是中国的经济学家和民营企业家普遍存在的问题。其结果对企业家来说是“误企”，对经济学家来说则是“误国”。仅有到达彼岸的美好愿望和理想是不够的，重要的是如何“过桥”。
无法停止舞步
唐立久：德隆的发展基本上是依赖其两大支撑体系即上市公司群和金融机构群。德隆系至少包括了四类公司：
上市公司，主要由德隆的母公司德隆国际绝对控股新疆德隆集团；由新疆德隆集团控制新疆屯河集团、湘火炬和合金投资，再由屯河集团控制屯河股份，由屯河股份控制天山股份，6家企业呈现金字塔状谱系，组成德隆主要上市资产，这些上市公司再去控制庞大的孙公司体系。
非上市企业，有些由德隆国际直接出资设立，有些由上市公司参股，多数是由33个自然人或者主要高管享有经营控制权，且多为公司法人，比如星特浩、深圳明思克航母世界、JJ迪厅、北京喜洋洋文化公司。
投融资公司，如金新信托、德恒证券等十几家金融机构。德隆国际及系内企业主要利用投融资公司进行大量融资，主要是“委托理财”，维持着如走钢丝般危险的平衡。
在这几类公司中最关键的有唐万川领导的中企东方资产管理有限公司，先后成功运作“PT网点摘帽”、“浙江莱茵达收购辽房天”、“浙江美都收购宝华实业”等案例，还有在德隆国际持股最多的唐万新亲自主抓的友联研究，也是德隆国际控股的子公司，“德隆系”最核心的企业之一，主要负责德隆系的投资银行业务，其目标是培育一个“中国的摩根·士丹利”。
概括起来德隆危机的成因：一是2001后，面对中国资本市场和外部环境的变化，德隆没有进行经营理念和战略管理的调整，为实现长期投资传统产业的赢利，不得不实施“短融长投”，引发资金短缺；二是管理模式追求同世界接轨，管理成本和财务费用飚升；三是公司治理失控及唐万新作为强势人物的性格！
唐万新在新疆石油学院上学时我就与其相识。唐万新身高不足1.68米，长着一张极富灵气的脸，留着山羊胡，抽烟总是截取一半再抽，酷爱狩猎，是唐氏四兄弟年龄最小的一位；商业感觉好，对资本市场有切身的体验，大气，决策果断，是德隆第一创始人、灵魂人物。
唐万新自创业开始有三大特点伴随他：爱读管理书籍，据他讲，1988年的时候他把乌鲁木齐市南门新华书店的管理书籍全部看完了；崇尚科学发明和专利技术；喜欢聘请顾问，1999年在乌鲁木齐聘请4位专家，每月顾问咨询费30—60元不等。
唐万新父亲为高级工程师，母亲为园林管理干部，两位老人待人极为宽厚，这也造就了唐万新性格的两面性，既有强势人物的一面，又有重情谊的一面，心肠软，如当年开出200万元现金支票帮助病危的二哥唐万平。他是有名的孝子，去年7月其母去世，前后中断了近一个月的工作。
德隆国际是由33个自然人注册成立的控股公司，9人董事会中8人来自新疆，其中6人从德隆创建开始一直跟随唐万新，这既印证唐万新的人格魅力，也反映唐万新做事重情谊，理性不足。唐万新性格所表现的两面性，强势人物/重情谊，都反映在其公司治理和决策中，特别是所倡导的企业家菁英俱乐部管理模式，使得德隆的决策陷入了严重的路径依赖。
刘纪鹏：德隆过于依赖昨日的德隆所形成的惯常思维模式！以至于如童话中所写的“穿上了红舞鞋就再也无法停止舞步”了一般？这次德隆危机给我们许多的启示。
第一，德隆危机对那些以资本运作为取向的中国企业家是一个警醒：当你的管理能力、资金驾驭能力、资金的来源不匹配的话，过度的扩张会给带来无法承受的信用风险，将使整个庞大产业毁于一旦，企业在扩张的时候，一定要立足于主业，企业发展要实事求是。还有就是这为中国的金融体系发展和完善也提供了一个很好的案例，为什么在发达国家里会有一些长期资金来源，中国为什么没有？
第二，各级政府及其领导人应强化经济发展中的风险意识，尤其要防范金融风险，所以在日益临近的金融风险的防范上要求我们的政府领导人不仅要有追求或保持社会稳定的心态，更要具备金融方面的专业素质。
第三，企业家是社会的精英，他们是整个社会财富的创造者，应该站在保护这些企业家的立场，来处理此次危机！我虽然无缘与唐氏兄弟和德隆相识，但在我周围听到对德隆的反映，基本上可归纳为一句话，这是想在中国的产业整合上做点实事的四兄弟。
唐立久：我在2001年曾安排唐万新与您相见，但由于您不在京，错过了。
刘纪鹏：好人想办好事，却结出了坏的结果，很为他们惋惜。这也正是对后人最宝贵的教训。
唐立久：没错，唐万新22岁创业，迄今刚过40岁，可以想象其还有多大的创业空间，然而就因此倒下？“经营企业就是经营人”，是唐万新的口头禅。德隆选择合作对象的首要原则就是，和最优秀的企业、最优秀的企业家站在一起。在他看来，把一个行业的“龙头”收归麾下，就等于拥有了这个行业最出色的管理、最过硬的品牌、最先进的技术和最畅通的营销网络。但是，拥有不是最终目的，更重要的是把他们的能量放大、把发展空间拓宽。由此就不难理解德隆为什么格外重视“整合”的概念，整合生产、整合市场、整合管理，最终整合整个产业。德隆入主一个企业后，原则上对原企业的经营管理人员和职工一律保留。唐万新说，国有企业不是没有人才，关键在于机制，给他一个好机制，人人堪可大用。
德隆是想在资本市场创造一个多赢的模式，这是唐万新一直坚持的理念，记得早在1996年，唐万新就断言国有企业将面临大重组的趋势和机遇。
刘纪鹏：这大概就是德隆后来大举进入国有企业重组，控股上市公司和金融机构，要打造“中国式的财团和金融控股公司”的目标吧。
唐立久：那是为了长期直接融资，却长期被公众误认为是“庄家”，但德隆并不认为自己是在坐庄，而是奉行一种“集中持股”理论。
德隆是长、白、善的庄家吗？
刘纪鹏：谈到庄家，感慨万分。中国的股市有很多奇怪现象，一方面人们奉行股市离不开庄、认为机构投资人和大户都是庄的理念，导致股股有庄，跟庄成风。有人曾给国务院领导同志做过一个汇报，说在书市上看到了几十本关于股市的书，其中百分之九十都是谈跟庄技巧、跟庄大全、如何跟庄。因而在领导同志的眼里，庄家肯定是个坏词。这使得那双警惕的眼和警惕的手又怎能不时时防范股市的上涨呢？另一方面又人人恨庄。可中国大陆在打击庄家的同时，香港却在去年六月推行庄家制。于是庄家就被分为了长庄和短庄、白庄和黑庄、善庄和恶庄。人们之所以不恨德隆，大概是把德隆归纳到了长、白、善庄之列。
我之所以关注并研究这一问题，起源于庄家吕梁。2001年4月，在一位著名记者的陪同下，我的办公室来了一位不速之客，他向我提了这样一个问题，“您说股市不是赌场，其经济学原理是赌场玩的是零和游戏，赢钱的人与输钱的人量上相同，那股市上挣钱人挣得钱是不是赔钱人赔得钱呢？我，包括德隆，其实都想在股市上创造一个“大股东赢、股民赢、上市公司赢”的三赢模式，让跟我们的人都挣钱。这就不可能是简单的现有蛋糕在量上的分配，必须要证明股市具有增值功能。向您求证。”我当时没有回答上来。这个人就是吕梁。和他的一面之交，对我触动很深。中国的股市理论远远落后于实践，股市经济学面对庄家的挑战。
自那以后，我开始对庄家进行研究。首先，现实中存在三赢的模式。例如高盛发现微软，并在美国NASTAQ市场采用做市商制度上市，在20年的时间里，微软的市值增加了数千倍。再看我所亲手做过股改上市方案的海尔、万向钱潮和海航，哪个又不是上百倍的增长？若集中长期持有这样的股票，是完全可以实现三赢的。其次，在理论上，我发现股市和股票是具有增值功能的。其原因在于，导致股票增值的两个变量：其一，由于股份公司的税后利润在法律上不允许吃光分净，必须先提取盈余公积金，直接导致股票净值（含金量）增加的内生变量。其二，上市公司由于IPO、增发及配股产生的资本公积金导致股票帐面价值增加的外生变量。这使得股票的“本”具备增值功能。第三，外来股市文化与庄家有关的概念主要有三个，必须做区分：
（1）Banker：纯赌场术语，与闲家（Player）相对。这里的庄家主要是指开局设赌的人或机构。人人可押庄或押闲，但在单边市场即赌徒都押闲时，事实上是赌场本身做庄。在股市中，具有这种庄家资格的只有开场子的股票交易所。从这个意义上讲，无论是机构大户还是证券公司，均不具备庄家的资格。
（2）Marketmaker，我们一般翻译为做市商，但香港翻译为“庄家”。这种庄家制的核心是其交易方式，即不同于股票交易所由买卖双方直接见面，按照时间优先、价格优先的原则，集中竞价、撮合成交的方式，而是由交易所指定并公开披露的两个以上的做市商直接与买卖双方的投资人成交。其目的是维持市场交易过程中的流通量和价格的稳定。
（3）Muniputor，英文的原意是利用内部消息、散布假消息及其他不合法的手段，违法操纵股价，套取中小股东钱财者，也就是大陆股民所说的恶庄、短庄、黑庄。
大陆人目前所认识的庄家主要是指Banker，其来源于台湾的股市旧文化。在台湾，人们就把股市当作赌场，喜欢把赌场术语应用于股市之中。我初步统计了一下，在台湾股市惯用的赌场术语达15种之多，如庄家、筹码、洗筹、发牌、押注、锁仓等等。中国股市建立之初，由于语言的原因，大量来自台湾的股市分析书籍抢占了中国股市的阵地，人们投资股市如临赌场，庄家一词也被滥用。我十分鄙视台湾的股市旧文化，对20年前我读书时香港中文大学闽建蜀院长说过的“由台湾股市旧文化所导致的台湾企业惯于抄袭而在国际上口碑不佳”的话记忆犹新。但若摒弃已在人们头脑中根深蒂固的台湾股市旧文化，就必须建立我们自己的股市新文化。这两年我已陆续写了几篇这样的文章，我的观点十分鲜明，赌场才离不开庄，股市本无庄，绝不是赌场，有的只是做市商和违法操纵股价者。
令人遗憾的是，我的上述研究成果发表时，吕梁本人已“黄鹤不知何处去”了。
唐立久：看来中国股市开始形成的这种赌场氛围亟待《国九条》肯定中国股市之后加以全面的摒弃。
刘纪鹏：我想德隆和吕梁的愿望都想创造三赢模式，但他们都失败了。股民之所以并不恨他们，是因为他们不像那些违法操纵股价者把你骗进来套住，然后他解套跑了。他们都试图于大量长期持有一种股票，然后对上市公司进行产业整合。动机本身并无可厚非，但最终却由于没有正确的股市文化和股市经济理论指导，产业开发与增长环节跟不上股价发展的速度，再加上老鼠仓，最终套住的是他们自己。
当他们在阵地上打完最后一发子弹，流尽最后一滴血时，吕梁还要发表一个声明，这无疑于高呼着“股市万岁”的口号，舍身跳下悬崖。从这一点上说，他们是可悲的。尽管股民不恨他们，但是，他们却害苦了那些为他们的理念的实际买单者。从这个意义上讲，他们无论如何又都是可鄙的。
唐立久：这是中国民营企业的悲哀！但愿德隆及其团队不要步最后连续发生的啤酒花、拓普软件、诚成文化等七家上市公司董事长突然失踪的后尘，不要是周正毅们的翻版。冷静反思，沉着应对，齐心协力，渡过难关，让资本回归人性的天堂，因为，资本富有人性，财富源自真诚。
德隆代表了民营企业兴衰周期律
刘纪鹏：还有就是德隆对规范和国际接轨的理解也有问题，德隆一直强调规范化和与国际接轨。规范化、国际化、全球化是个制度概念，而不仅仅是个空间概念。
唐立久：你的意思是，德隆所追求的规范化、国际化、全球化运作，可能在当前的中国制度环境下难以适应国情。
刘纪鹏：德隆这几年为了追求规范化和国际化花了9500多万元去请麦肯锡、罗兰贝格、科尔尼、德勤、光辉国际等国际著名咨询机构做德隆的战略规划，可我怎么都想不通会是这样的结局。面对德隆悲剧，不知这些著名的国际咨询机构今天有何感想？收了这么多钱，该出来说几句话了。
有趣的是，GE前CEO杰克·韦尔奇对于各大管理咨询公司似乎并无太大兴趣，言语之中殊少敬意，甚至出身于麦肯锡的IBM前CEO郭士纳，对于咨询师们也大不以为然。然而，德隆却对咨询公司的合作引以为豪。这些金字招牌的价值，有可能只是和当年银广夏广邀要人考察题词的符号意义相似，但更有可能的是：德隆的确对这些公司推崇备至——这种可能更加糟糕，因为这也旁证了德隆对于其管理的缺乏自信。
唐立久：实际上此次德隆危机与众多中国民营企业发生的危机一样，皆为“三步曲”。
首先是媒体的炒作和渲染，再加上中国传统的仇富心理，很容易引起社会各界的关注，进而大讨论，大猜测；其次引发政府机构、金融机构和法院的关注、介入，采取非市场化的措施，银行逼债，导致企业资金链吃紧，随即并非其口中所称的“悬崖勒马”，而是众人杀马，分而食之；三是公安司法采取行动，企业负责人监禁入狱，还有一种结局就是出逃或失踪。这种案例近年来比比皆是，发人深省啊！
德隆危机是一个警示，从中看到中国民营企业和现行金融体制存在的冲突。中国民营企业一旦山穷水尽，就遭遇人人喊打的局面，而大量欠债不还、资不抵债的国有企业，反而不必面对这样的信任危机和道德审判。
当国家鼓励经济增长时，银行就拼命鼓励企业借贷来扩大资产；当经济突然要刹车了，银行立刻逼企业砸锅卖铁地还贷。原来的信用贷款也要立刻变成抵押贷款，这是金融界系统性的违约。从历史上看，一旦经济周期出现拐点，金融系统大量的系统性的违约转嫁危机是导致企业危机的重要因素。德隆危机的爆发，已经影响到决策层重新考虑有关民营企业的金融政策。
如果德隆有原罪，那么导致德隆这么多年来如鱼得水的大大小小的金融机构的原罪何在？当一个集团，一个企业家，没有考虑到中国的金融体制的特点，把自己的雄心壮志寄托在这样的一个体制上注定是悲剧。
刘纪鹏：墙倒众人推是市场经济的规律，更是股市的铁律。你不诉讼，他也会来保全。我们不能站着说话不腰疼，必须理解德隆债权人的做法。重要的是，分析你自身的墙为什么会歪，为什么要倒。我们再看入世后的两年里，中国经济的强劲崛起和世界认可的快速增长，而民营企业群体却是反周期的后退，如近年出现大量民营领袖企业的困境。我们也许不应当将这些高调的强势人物的兴衰视为群体的表征，但无可否认的是，德隆这样的公司代表了许多民营企业追求过程中的兴衰周期律。
唐立久：德隆虽然早已国际化，或者至少是国内化，但始终被冠以新疆德隆的称谓。而且有不少人认为，新疆处于西部不发达地区，怎么会成为德隆的生长“土壤”？新疆能出现大企业吗？这种本身的怀疑或者说是歧视，再加上媒体长时间追踪报道，摧毁了政府、金融机构和公众的信心。
德隆的目标是从新疆走出去，成为中国的德隆，但德隆在迈向世界时便发生了重大的危机。从这次德隆危机中我们可以发现：德隆固然存在内在的问题，但外部环境和国人心态也难使德隆成为世界的德隆。中国企业要成为世界级企业，恐怕要有很长的路要走，完成这段艰辛的跋涉，不仅仅是企业踽踽独行，而是需要全民族共同前行与成熟，这才是中国希望之所在。
刘纪鹏：重要的是，我们如何评价德隆！事实上，评价德隆就是评价中国的民营企业。民营企业就是一个峡谷地带，这边国有企业控制着资源，获得超额利润，另一边外资企业长驱直入。德隆事件是资本市场发展的一件大事，不管是紧缩政策的实施，还是德隆自身在发展战略的制定以及发展的模式存在的问题，它都可能被记录在中国资本市场的教科书上。全国工商联主席黄孟复说，德隆把从股市积累来的资金来搞产业整合，这还是非常有意义的。
正视德隆，会发现其给中国资本市场乃至中国经济所带来的重大意义。更为关键的是德隆自1996年起，逐步形成了汽车及零配件、农业及食品制造业、机床及户外小型机械制造、水泥、矿产开发、农资流通、金融等多产业结合的投资格局，其中不乏在国际国内市场占领先地位的产品。公司目前在册员工57774人，相关企业提供就业岗位27万人，相关产业链解决了包括新疆农牧民在内的100多万人的生计，2003年纳税总额达20亿元人民币。德隆为新疆和社会的发展所做的工作应当得以公平看待。
唐立久：我认为国家有专门的机构对180家左右大型国有企业进行了支持和重点监控，也应该选择100家大型的民营企业，由国家工商联牵头，其他相关部门配合进行支持和重点监控。中国政府对于民营经济地位和发展态势的认识，是保证中国经济可持续发展的基础。
国家关于民营企业市场准入的政策已明显落后。包括汽车行业在内，民间投资在近30个领域面临“限进”障碍。这些行业还包括保险、证券、通信、石化、电力、汽车等。另外，无论间接融资还是直接融资，对民间资本的开放程度都很低。由于融资渠道不畅，一些民间资本只得进行非正规的借款集资或股权融资，成本高，风险大，投资缺乏稳定性和可持续性。政府应该明确给出准入的市场范围和时间表，从为国有经济服务转变为为全民经济服务。
刘纪鹏：根据中国的现实国情，大力发展民营股份制企业极为重要。中国的经济改革已步入产权结构调整的攻艰战时期，打赢这一仗仅靠“狗啃骨头”模式是不够的，必须发展“蚂蚁啃骨头”的模式。在当前各级政府重点培育国有企业“航母”的同时，还要根据当地的实际情况，因地制宜地发展地方的、建立在资本纽带基础上的现代民营企业中小舰队。
“加减法”模式能否拯救德隆
唐立久：但另一现象值得关注，我们终于在媒体上看见“拯救”和“重组”德隆的文章，这是过去从来没有的。现在德隆的风险就像一座即将决口的大水库一样，不能一下子释放，要慢慢地释放，否则会给社会造成很大的风险和不稳定因素。
刘纪鹏：准确地讲此次德隆危机要按市场化的手段解决，而不是按过去国有金融机构的非市场的解决方式，如中农信、中创、海发行、南方证券等。政府既然可以动用外汇储备为国有商业银行注入资本，也应当允许德隆等民营企业运用合法的手段自救，更应当鼓励商业银行和其他金融机构为了自己的商业利益与德隆集团进行产权交易。
唐立久：德隆已经采取了一些措施。
刘纪鹏：这个时候也有一个比较选择解决方法的问题。曾经是中国最著名整合者的德隆，眼下不得不苦苦追求被整合重组的“善终”。
唐立久：当德隆发生危机时，政府如何支持很重要。
刘纪鹏：政府支持大企业这在全世界是有先例的，例如亚洲金融危机爆发时韩国所采取的措施，对我们具有借鉴意义。
唐立久：1997年东南亚金融危机后，韩国政府在IMF监督和援助之下，大刀阔斧地对现代、大宇、三星、LG、SK等5大企业集团进行了改革。1998年1月，5大企业与政府和债权银行就加速公司重组达成了5项原则协议，明确规定：5大企业集团必须到1999年底将债务股权比率降低到200%，实施资产销售、重新注资、引进外资、消除交叉债务担保，以及其它目标；主要债权银行按月监督5大企业集团的重组进程，如果需要，债权银行将进行债务重组，债转股以及其它措施，以改善资本结构；在1999年底，5大企业集团必须完成“大交易”，努力加强重组之后所成立的新公司的管理。
最终通过产业重组来消除企业集团过度投资和核心能力重迭的问题，包括将子公司销售给更具竞争性的公司（例如炼油、半导体），或者将子公司剥离，成为独立的公司（例如石化，铁道车辆，飞机）。比如三星集团，重组后，将电子、金融服务和贸易/服务作为核心业务，剥离石化、飞机、汽车、动力设备和轮船发动机等业务，其子公司从1998年12月的62家减少到1999年12月的40家。目前，三星集团是亚洲最出色的企业，今年一个季度的利润就是27亿美元。
韩国政府对三星的起飞起到了重要的助推作用，国家与企业以及其相互关联的产业的竞争力关系是国家如何刺激产业改善与创新的关系，我们的政府应该选择有竞争优势基础的企业以及行业，大力影响相关支持性产业以及需求条件的变化，改善生产要素的质量，从而达到提升产业竞争力的目的，这样中国企业才可能像三星一样拥有在全球捕捉机会的能力。
刘纪鹏：是啊，这是关键，这种差异性、批判继承性是不容忽视的，但是要适合国情，实事求是。此次深圳中小企业板的启动，是中国人在借鉴西方规范的基础上，尊重国情，走出困境的一个成功缩影。其方法论值得借鉴。
唐立久：对，你讲的很好。目前，德隆国际已经成立了危机处理指挥中心，唐万新亲任总指挥，常务指挥丁光平，唐万里任总顾问。
刘纪鹏：你的意思是此次唐万新亲自出马了。
唐立久：是的，当前已经确定市场化解决德隆危机的基本思路，并有实质性的洽谈。
现在主要有两种重组思路正围绕着困顿中的德隆展开。一为出售部分资产、收缩战线以清偿债务，一为将德隆整体重组，彻底开放股权、将产融平台一分为二并建立防火墙。前者主要由行政主导，以德隆融资量最集中的四个金融机构（刚好归属于四个地方政府）为平台，各地方各自展开清理债务、重组资产的工作；而为后者主要是某些投行机构的整合思路。
从目前的发展态势分析，德隆在两个方面的做法值得注意，一是部分控股子公司的优良资产已经逐步变现，集中资金帮助旗舰公司渡过难关；一是通过关联公司，已经将主要控股公司的股权完全冻结，确保控制权不被转移，如此，在债务危机逐渐化解之后，不排除德隆很快站稳脚跟并重新崛起的可能。
“毒丸”是上个世纪80年代产生的反收购手段，正式名称为“股权摊薄反收购措施”，毒丸计划迫使敌意收购者必须以高昂成本收购主要股份，从而达到抵制收购的目的。
在德隆的实际运作中，利用实际控制的第三方或者具有相当影响的关联公司，对属下重要公司进行诉讼保全，先行冻结部分公司股权，达到其他方面无法插手的局面，其实也是并购行为中的毒丸策略。
刘纪鹏：我的想法是，通过对德隆国际股东的增资扩股，追加资本金5亿元，应用处理不良资产的方式，各债权人减债或延期，德隆再把最优质资产拿出来，全面进行重组，引入战略投资人，偿还债务，德隆有可能获得新生。资产和业务重组可以减少资本支出，出售非核心或核心业务资产或股权获取现金，与其他公司合并等；债务重组可以与债权人协商，重新安排债务合约。
这里面就潜藏着巨大的机会，是民间企业的大重组、大机会，这要比国企重组和IPO更有意义。民营化和全球化是不以政府的意志为转移的，是一个不可逆转的大潮流。民营企业应当在重组中产生一大批产业领袖。就看外部机构如何把握和谈判了。
可以置德隆于死地的规则同样可以让很多企业破产。让德隆重组成为一个标本，也可能德隆会倒下去，但是一定要给我们的社会带来一些东西，让我们了解中国的民营经济长期的环境是什么样的。重组德隆不重要，比德隆更值得重组的是中国的金融环境，是中国的政策资本，是中国整个的民营经济，也是整个中国长期经济增长的基础。
唐立久：上述办法，可能要采用“加法+减法”的方式，加法就是整体重组，减法是出售一部分资产，两者结合，化解此次危机。无论采取何种方式解决德隆危机，都与政府支持力度有关。
当前最为关键的是所有债权银行应该停止对德隆的逼债。如果银行不断查封德隆的实业，导致生产受损，银行将形成巨额的不良资产，有可能对社会稳定产生不利影响。
在这种环境下，德隆选择破产，这是各方——包括德隆股东、员工、客户、银行及政府——都最不愿意看到的结果。为什么安然公司等市场经济发达国家的公司遇到财务困境，往往主动申请破产，而在中国却成为最后迫不得已的选择呢？这与中国目前破产制度欠缺直接相关。
在破产制度完整的国家（如安然公司所在的美国），当一家企业陷入财务困境后，债务人或债权人可以向法院申请破产，法院受理后，有二种选择：一是清算；二是重整。
长期以来，在企业破产问题上，存在着一个似乎是约定俗成并且无可动摇的观念——破产就是清算。但20世纪70年代以来，在世界范围内出现了一场以建立和完整破产重整制度为核心的破产制度改革运动。首先是美国于1978年颁布的联邦破产法，取代了业经多次修订的1898年破产法。接着，法国于1985年制定了《困境企业司法重整及清算法》，基本上取代了原有的1967年破产法。随后，英国于1986年制定了《无力偿债法》取代了1985年破产法，由此带动了英联邦成员国破产法立法改革。而后，德国1994年颁布了新的破产法，已于1999年施行。韩国在亚洲金融危机后，1998年２月和2000年1月相继对《企业整理法》进行大幅度修订，以完善企业重整制度。而最近提请十届全国人大常委会第十次会议审议的《中华人民共和国破产法（草案）》，也包括了重整制度。
所谓重整制度，英文为reorganization，法文为redressement，日文作“更生”，乃指在企业无力偿债的情况下，按照法律规定的程序，保护企业继续营业，实现债务调整和企业整理，使之摆脱困境、走向复兴的再建型债务清理制度。重整制度把清理债务与拯救企业紧密地结合在一起。一方面，它把债权人权利的实现建立于企业复兴的基础上，力图使企业的营运价值得以保留，从而使债权人得到比在破产清算分配的情况下更为有利的清偿结果。另一方面，通过债务调整，消除破产原因，使企业摆脱经济困境，获得复兴的机会。
重整制度成立的理由有三：第一个理由是企业的营运价值大于清算价值。所谓营运价值，就是企业在持续营业状态下的价值。由于企业的营运价值包含了无形资产和利益，且企业资产在清算变卖中可能存在着价值损耗，因此，企业的营运价值往往高于清算价值。而如果企业的营运价值高于它的清算价值，那么对破产企业进行重整往往优于清算，正如1977年美国第95届国会关于破产法修订的委员会报告指出的：“企业重整的前提是，被用于其所由设计的工业生产的资产，其价值远远高于同样的资产被零散出售时的价值。”“重整比清算在经济上更有效率，因为它维持了企业的就业和资产。”第二个理由是利益与共的理论。债务人与债权人的利益是一致的，拯救企业就是拯救债权人。第三个理由是社会利益理论。将职工推向社会，会影响财政收入。
在“新破产法”出台前，中国的破产制度只有清算而无重整，即使是清算制度也不完整，即现有的企业破产法只能适用于国有企业，那么剩下的就是非国有的企业法人，适用民事诉讼法第十九章。这样的破产制度存在如下两个显而易见的缺陷。第一个缺陷就是造成资产价值流失和员工失业、税收减少等社会成本，导致社会资源的浪费。第二个缺陷，就是造成“破产挤兑”，一家企业一旦陷入财务困境，债权人立即展开“捷足先登”式的诉讼大战和执行大战，纷纷运用民事诉讼和执行程序寻求个别清偿。
无疑，德隆遇到的最大问题就是“破产挤兑”。事实上，破产挤兑从总体上来说，对银行等债权人而言往往是不利的。可以用“合成谬误”来说明这一点。如果你认为对局部来说成立的东西，对总体也必然成立，那你就犯了“合成谬误”。一个例子就是在电影院看电影，一个人站起来，他可以看得更清楚，但每个人都站起来了，那不但大家都没有看得更清楚，有时候还带来其他不好的结果，比如站着看就比坐着看来得累。但“破产挤兑”是在中国破产制度欠缺的前提下债权人的次优选择。而中国银监会要求所有德隆的债权银行停止对德隆的逼债，事实上正是试图弥补中国破产制度的欠缺，从而为德隆困境解决提供可能。在破产制度完整的国家，对破产重整的门槛都有严格规定，但在中国目前情况下，怎么判断一个企业能够重整成功，由谁判断，尚无法律依据。
完整的破产制度，其意义一是在债务人不能清偿到期债务的情况下，在债权人之间建立起一种秩序，即建立一种公平的集体清偿程序；二是通过破产法的这种程序，能够使债务人的财产及时地被保全起来。在这种保全的状态下，可能会有两个结果。一种结果，就是通过企业的重整、再建，使这个企业恢复生机，起死回生，即重整程序。第二种情况，这个企业可能无法挽救，只能进行清算，但是由于及时地保全了财产，就使债权人能够得到在目前情况下最大限度的清偿，使债权人的利益得到尽可能多的实现。无论是哪一种结果，对社会经济都是有利的。
刘纪鹏：如果德隆以今天这个方式倒下去，那么后面将不是一个德隆，而是一串德隆型的企业倒下去。中国很多中小企业的现状其实都差不多，都面临同样的危机。当一大片企业都面临严重危机的时候，你关注的不应仅仅是德隆，而应是整个系统的风险，就是环境。完善制度建设比关注德隆危机更重要,有了好的制度,可以培养更多的大型民营企业,也可以避免更多的德隆出事。
唐立久：民营企业经过20年的发展,确实到了该反思的时候,德隆危机无疑也是给民营企业的发展提了醒。从政策角度来看,民营企业如何定位?从发展方向看,民营企业到底应该选择怎样的适合自身资本实力和科技水平的道路。
目前，中国成功的民营企业都是机会性的成功。民营企业面临的最主要矛盾，就是“以老板为驱动力”的机会型发展与“以制度和文化为驱动力”的战略型发展之间的矛盾，或者说中国公司在持续发展问题上目前面临的主要矛盾，是依靠某个人获得繁荣，还是依靠制度、赢利模式和战略体系获得持续增长之间的矛盾。政府的规则错位与企业的能力错位导致了核心竞争力的缺失。
做企业不是要学会把握机会，而是要学会放弃机会。另外，做企业不要做上下游整合，而要做产业整合、内容整合。
民营企业做大不难,难的是选择一个以之为立身之本的行业。其实看看西方的发展史，一个大行业足够一个跨国巨头吃50年的。中国就是市场太大，机会太多，让人眼花缭乱，什么都想投。什么都投了，也就离崩溃不远了。民营企业要立业，立长久的事业，多元化要谨慎。
刘纪鹏：韦尔奇的爱将拉里·博西迪在其轰动全球的《执行》一书中，将韦尔奇称为“最杰出的执行者”——而非“战略大师”。从全球管理思想的浪潮来看，“战略大师”们的辉煌期已经过去，关注点开始由宏观转向微观。德隆的战略眼光绝对不能算太差，其投入重金的水泥、汽配等行业近年来均炙手可热，但德隆的现金饥渴症却未见缓解——即使我们相信德隆投资实业的诚意，也不得不对其执行力、微观管理能力表示高度怀疑。
德隆注重了横向的、内容方面的互补性的投资，如金融和产业、产业链之间的互补，而忽略了在投资节奏方面的结构安排，即长、中、短期投资的比例结合不尽合理，长期投资的比重过大，影响了资产的流动性；更多地看到富有诱惑力的投资机会和产业整合机遇，忽视了公司高速成长带来的潜在风险。
唐立久：德隆危机还表明，寻求可持续、稳定发展之路，始终是企业、特别是商业资源并不完备的民营企业的立身之本。中国民营企业远未具备进行跨行业、大规模整合的能力，特别是在金融领域的不恰当渗透和拓展。任何不顾经济规律和限制的狂热行动，都只会演化为破坏性投机。
德隆之痛，特别是德隆形成、膨胀并最终崩陷的中国经济与金融体制之痛以及类德隆之痛，仍在爆发中。
当我们在漫漫长夜穿行天山崎岖的公路时，不禁想起中华民族无数先驱在这条把中国与世界相连的古丝绸之路上所留下的开拓创新精神，至今仍鼓舞着今人重新走向世界。1840年鸦片战争以来，中国无数企业在国际化的道路上失败或死亡,虽然德隆倒下了，但我们坚信中国的民营企业一定会出现世界级企业，中国企业界每一个著名的失败或悲剧都给后来者留下了宝贵的财富，只要我们坚定地在这条丝绸之路上走下去，不断的开拓创新！
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